军工是未来3-5年最具确定性、最具爆发性的大行业。2014年是军工元年，国家高层意志，角色和定位转变，资产重组自上而下推进，行业大规模投入，装备大量升级现代化，研发技术过去长达几十年的积累，军民融合互相带动，军品定价体系改变等等，所有这些因素都到了共振节点。更重要的是，在“去房地产”的过程中，军工产业将成为中国新一轮科技革命的发端，也将成为社会资源不断涌入和集聚的焦点。优质军工股应具备五大要素：市场容量大、采购批量足、成本转嫁易、技术含量高、改型换代频。

　　军工股是确定的成长股。军工股是政府、军方和企业三者共同关注的焦点，多重变量集于一身导致其弹性极大，具备多层面多角度的发散点和着力点。军工企业拥有十分可观的“改革红利”，是经济领域为数不多的可由政府主导并能直接带来效益的改革行为。通过重组实现军工资源的有效配置和生产关系的理顺是最可行最有效的手段。市场对军工股的追捧既是对国家政策的呼应，也是看到了资产注入带来的巨大增值空间。在这种情况下，军工股已经成为确定的成长股。

　　改革的逻辑比业绩更重要。改革红利的重点在于改革，而改革取决于控股股东的实力及改革的意愿和力度。在这种大背景下，单纯地分析上市公司本身已经失去意义。本轮军工行情从航天到航空到兵器的内部轮动规律也体现了这一点。站在更宏观的角度去定性，军工板块完全有能力也有机会代表整个改革红利带来的机会，而且，市场已经选择它作为第一个发动行情的领涨板块。当前军工板块还处在第一轮上涨阶段，短期大幅回撤的可能性很小，最多只会在高位强势整固，介入只有时间风险，而基本没有空间风险。整固之后，未来依然有很大的上涨空间。保守估计，在不远的将来，军工板块必然会出现至少一只百元股。

　　重组驱动、型号驱动、事件驱动是军工板块三大动力来源。重组方面，按照边际改善空间大小排序：中国电科集团首选预警机雷达龙头四创电子，中航工业集团首选航空发动机潜在重组对象成发科技，中科院系统首选研究所分类和企业化改革先锋奥普光电，兵器集团首选标亟待扭亏的华锦股份。以“科技新赛场”的标准判断，航空发动机、微小卫星、先进战机、无人机等行业将是未来军工发展的重点，存在更为广阔的挖掘空间。能在上述四大领域的元器件、分系统、原材料等方面有所突破的公司，其市值拥有巨大的增长潜力。随着重组的深入和军民融合进程的加快，军工板块将出现越来越多的新面孔。市场永远对新故事、新题材、新产品、新模式充满浓厚兴趣，军工板块也不例外。我们应该以宽广的眼界和解放的思想去看待新兴军工标的。

　　主要推荐品种如下：

　　军工重组：成飞集成、四创电子、成发科技、奥普光电、华锦股份

　　北斗与卫星导航：振芯科技、欧比特、海格通信、华力创通

　　军工电子：高德红外、四川九洲、振华科技、同方国芯

　　军工计算机：海兰信、旋极信息

　　军工通信：中创信测、闽福发、银河电子、中航电测、金信诺

　　军工新材料：抚顺特钢、久立特材、西部材料、宝钛股份、银邦股份

　　风险提示：军工重组进程低于预期；军品订货量低于预期。

　　一、军工行情启动的必要与可能

　　2014年6月30日开启的本轮军工行情正在进入纵深阶段。本轮行情能够持续，是政策面、产业面、公司面重叠共振的结果。我们认为，军工是未来3-5年最具确定性、最具爆发性的大行业。2014年是军工元年，国家高层意志，角色和定位转变，资产重组自上而下推进，行业大规模投入，装备大量升级现代化，研发技术过去长达几十年的积累，军民融合互相带动，军品定价体系改变等等，所有这些因素都到了共振节点。更重要的是，在“去房地产”的过程中，军工产业将成为中国新一轮科技革命的发端，也将成为社会资源不断涌入和集聚的焦点。

　　1、军工股是罕见的独特投资品种

　　由于军工企业的改革复杂，关联度广，敏感性高，涉及政治、军事等上层建筑，政策指挥棒善变、多变且易变，因此这一投资主题具有较好的发散性和持续性。自上而下的产业链条上任何一个细微环节有所变动，都有可能对军工股产生巨大影响，而不能只看简单的产品量价变化。更何况，武器装备作为一种特殊的商品，价格不透明，数量更要保密。量价变化只是军工股众多驱动因素中的一小部分，更重要的驱动因素蕴藏在生产关系和上层建筑中。也就是说，军工股是一类罕见的投资品种，外因可能比内因更能发挥作用。

　　更感性一点说，军工股是政府、军方和企业三者共同关注的焦点，多重变量集于一身导致其弹性极大。军方需要先进耐用不贵的武器，企业关心订单和价格，政府则在意预算开支以及对全社会的溢出与外部性。不同的定位对应不同的政策导向，军工股由此具备了多层面多角度的发散点和着力点。它们包括：

　　政治层面：周边形势、国际关系、内部平衡等

　　军事层面：解放军体制编制调整、强调实战化、高技术兵种、信息化装备等

　　经济层面：国防预算、装备预算、军民融合、军民一体、军转民、民参军。

　　企业层面：军工集团定位调整、集团间重组、集团下属成员单位重组、上市公司重组。

　　产品层面：新型号的预研、设计、定型与列装，技术来源渠道，技术突破。

　　市场层面：军品定价机制，军品订货机制，军火贸易。

　　上述六个层面中，很明显十八大以来出现了很多新情况新变化，需要我们以全新的思路去面对。一个突出的特点就是：很多呼吁多年、畅想多年而又失望多年的事，很多按照惯性思维不容易、不可能、无法操作的事，很多以往长期难以解决的所谓“老大难”问题，现在陆续有了眉目，获得进展，甚至得到突破。比如解放军体制编制调整、军工科研院所改制、核心总装军工资产证券化、民参军等牵一发而动全身的改革，以往似乎那么遥远，似乎永远是墙上挂挂纸上画画的炒作题材，现在却又如此真实地出现在眼前，发生在你我身边。事实上，作为深化国防和军队改革的一部分，军工产业涌动的改革大潮恰恰是一种先导和象征，它的背后是新一代中央领导集体对中国梦、强军梦的强烈愿望与坚强决心。

　　2、重组是军工股的主要驱动力

　　如上所述，正因为不是完全市场化的行业（事实上也无法做到，有论者称，美国的军工企业也是吃资本主义大锅饭），军工企业改革的触发因素、改革导向、改革思路和改革路径与传统意义上的国有企业改革有着显著区别。在目前阶段，通过重组实现军工资源的有效配置和生产关系的理顺，是最可行最有效的手段。对于一个实际需求旺盛、有效供给不足、内部管制严重的产业而言，除引进新的市场参与者获得外延式增长外，放松内部管制、实现资源的合理流动、盘活存量资产、以资产资本化为纽带完善公司治理应当成为首要任务。

　　比如，军工十大央企目前由国务院国资委管理，但很多下属科研院所等事业单位国有资产由财政部管理，航天等领域的很多型号任务则承担着国家战略和国家意志，某种程度上是大国政治的必须品，很难以普通的工业企业标准去衡量。在这种情况下，以资产证券化为代表的并购重组就是军工市场化的第一步。

　　更进一步分析，作为国有企业改革最坚固的堡垒，军工企业拥有十分可观的“改革红利”。与其它诸多产能过剩行业相比，军工产业的改革弹性尤其明显，是经济领域为数不多的可由政府主导并能直接带来效益的改革行为。以军工产业为改革突破口，既可以发展先进武器装备，又可以成为新的经济增长点，是不可多得的“多赢”改革抓手。由此，围绕重组挖掘军工投资标的就顺理成章了。

　　市场对军工股的追捧显示出一种宝贵的热情。这既是对国家政策的呼应，也是看到了资产注入带来的巨大增值空间。在这种情况下，顺势而为是最好的投资建议。

　　3、选择军工股的5大标准

　　市场容量大。由于一款先进的武器装备从论证到设计、研发、生产直至大规模列装往往需要5-10年的时间，大规模列装的过程往往又将持续10-20年甚至更长的时间，所以仅以1-2年的业绩进行估值，就一定会出现所谓的高估值或者持续无增长的局面。考虑到军品的垄断性，应该把市场容量作为公司估值的主要决定性因素。因此，市场容量越大、需求空间越大的武器装备，越可以给出估值溢价。

　　采购批量多。一款成熟武器的市场空间有多大？这个问题包含两个方面：这款武器装备在生命周期内能采购多少，单价几何？从企业角度而言，前期投入了巨额研发成本，如果订货量不足，那么定价就会很高，否则难以覆盖投入成本。但高昂的价格又会“吓退”军方客户，这就陷入了恶性循环。物美价廉是所有商品获得顾客青睐的最高境界。对先进武器来说，要想实现物美价廉的目标，保证足够的生产批量是关键所在。

　　值得注意的是，一款装备在低速初始生产阶段（LRIP）发生的成本费用极高，这一时期也是生产商的报表最难看的阶段。因为这一阶段涉及大量的工装、测试等费用，而此时的生产批量又很小，均摊下来数额巨大。但这可能是为未来成千上万的生产准备的，不能把这部分成本费用全部算作初期少量产品的成本。

　　改型换代频繁。成熟武器的价格是相对稳定的，改型换代是最好的提价方法。以战斗机为例，在其服役生涯中会不断的改进，如F-16从Block 1到Block60，F-22的各个“增量”升级等等。一款战斗机的全部功能就是在这样的升级过程中逐步完善的，其实际销售价格也在升级过程中不断提升。这是武器装备做好市场营销的必由之路。

　　成本转嫁容易。武器装备的生产交付由三个环节组成：政府出资、军方采购、企业生产，三方之间存在复杂的博弈关系。目前装备采购多采用成本加成的方法来进行定价，所以军工企业具有极强的成本转嫁能力和抗周期性。研发费用超支、成本上涨往往成为厂商额外利润的来源。另外，在维护保养日趋外包化的今天，装备运营成本的提高也为厂商提供了可观的回报。曾有美国媒体评论称，每次五角大楼的会计单位发明一种新的飞机计价方法，洛马公司不到一年就能想办法把它扭曲到毫无意义的地步。

　　科技含量高。作为一种特殊的商品，武器装备在很大程度上是供给创造需求，这种需求能被创造出来的根本点是装备的高超战斗性能和先进技术指标。从根本上说，由于先进武器装备的重要性和稀缺性，所以不管前期制订了怎样的采购合同和目标价格，一切都在动态调整过程中，最终结果都要通过反复的谈判和博弈。从历史来看，成本上涨推动的先进装备涨价几乎成为必然。只要拥有足够先进和顶尖的技术，在政府、军方、厂商三方中，似乎永远是厂商笑到最后。

　　二、航空工业是军工枢纽

　　（一）飞机制造

　　当前的美国军事工业以航空一支为最大，很明显洛马、波音、诺格三大军火集团都是航空航天背景，以航空领衔，集结造船、导弹、电子是当前最大特征，也是未来的发展趋势。这是因为航空项目有适当的采购量，以及单位定价和平均利润，其他防务项目有的虽然全寿命期回报丰厚，但建造周期长，采购量却相当有限。美国航空工业发展到今天，已经起到了整合整个国防工业的枢纽作用。

　　我们认为，在未来国内军工行业“核心+卫星”的产业组织模式形成过程中，已具备规模及技术优势的总装类企业有望成为真正的核心。为数不多的武器总装企业集团将与政府共同完成重大武器系统的研究、设计及制造，这类企业不以民用化和产品通用化作为其发展方向，其持续创造价值的来源是处于不同生命周期的武器装备产品的增长叠加，并通过不断对相似业务进行并购整合以强化其自身的军工特征。

　　总装企业具有足够的产品批量、可观的业务规模与完整的生产体系，进而在国家军工研制体系中占据主导和引领的地位，最终表现为加速的外延式增长，进而充分享有国防现代化的巨大市场机遇。

　　任何具备稀缺性+垄断性的公司，都具备投资价值。四代战机是世界范围内顶尖科技的集大成者，全世界能生产四代机的只有屈指可数的三、四个国家。能同时生产两种四代机并且高低档搭配以及舰载战机的，只有中国和美国。从这个角度分析，成飞集成不仅是中国的稀缺资源，也是世界的稀缺资源。从美股历史看，由于每次战斗机的技术创新能够带动一系列新技术、新材料和新工艺的创新，因此资本市场对其拥有独特偏好，战斗机上市公司是典型的高科技股。

　　抛开产业的角度，仅从证券投资的角度分析，对于重资产类型的军工资产注入，以及某些竞争较为激烈的军工领域资产注入，可能都不太容易获得资本市场的青睐。最受市场肯定和欢迎的，应该是具有高科技特征，尤其是在国内乃至世界范围内顶级高新军工技术与资本市场的融合。未来世界，无论哪个领域，一定是高新技术的天下。没有领先的科技，就没有话语权。军工更是如此。因此，如果市场都在以预期为理由进行估值，那么对于已经实现尖端高新军工技术注入的公司，就可以给出更高的估值。

　　标的：成飞集成------先进战机的集成化之路

　　同美国上世纪80年代多家航空制造企业类似，沈飞和成飞作为我国两家战斗机生产企业同时担负着类似的研发、定型和生产任务。同样，两家公司的产品相对单一，都是飞机本体。根据我们对洛马公司的解读，单一的产品供应商需要逐渐转向系统提供商，这就要求对产业链进行整合，将平台系统各产品的提供商从竞争关系变成合作关系，以适应现代军工体系和军事战略的变革。

　　对中航工业集团来说，曾经战斗机就是最终产品，需要优中选优，沈飞和成飞可以相互竞争而促进发展。但目前来看，战斗机特别是有人战机只能作为空天作战系统的一部分存在，两家公司的竞争对手变成了无人机、空天飞机、制导导弹等各式新装备。这就要求合作共赢而不是互相争利。

　　随着四代战机的发展，世界各国空军飞机逐渐从多机型多型号向平台化一体化发展，如F-35平台可以满足美国陆海空三军的作战要求。这就意味着单个机型将承担绝大部分飞行任务，长时间的投入在于其改进型而不是新机型，几乎所有的飞机订单都将落入其中。这也意味着，如果沈飞、成飞之中的某一家没能被选中成为平台制造商，那么接下来的20年中一家就将吃不饱，而另一家将撑得慌。

　　沈飞自上世纪90年代以来主要依靠苏-27平台，成飞在2000年之后主要依靠歼-10平台。随着四代战机逐渐进入列装周期，沈飞面临后续型号缺失的问题，成飞又没有重型战机的生产经验，而沈飞一直是做的是重型战机总装。两家的经验正好可以相互补充。

　　此外，本次重组还将打破成都611研究所和成飞厂，沈阳601研究所和沈飞厂“双胞胎”的关系。我们预计，两个总装厂的合并必定伴随着两家研究所的整合。纵观世界先进战机生产商，还没有出现研究部门和生产部门分离的先例。我们认为，两家研究所整合之后并入成飞集成这个综合体中只是时间问题。

　　巨大的垄断市场

　　成飞集成现有主力产品歼10A、歼10B和歼11B订单饱满供不应求，正在试飞改进的歼20、歼31等产品是空军明确要列装的四代机型，最迟的列装时间也通过外媒报道基本确定（2020年），唯一不确定的仅仅是列装数量——是三位数（数百架）还是四位数（上千架）的问题。

　　我们可以粗略估算：如果从现在开始的10年内，累计生产1000架三代机、500架四代机（这是完全有可能的），那么成飞集成的累计收入规模大致在5000亿元左右。如果用资本市场熟悉的话语来讲，就是未来10年5000亿的战斗机蛋糕将由成飞集成独享！

　　与数千亿级别的市场容量和需求空间相比，作为唯一的承载平台，成飞集成刚刚触摸到的千亿市值是否有其必然性与合理性？成飞集成还能不能飞得更高？我们愿意给出肯定回答。

　　（二）航空发动机

　　技术的尖端性

　　飞机制造，常被人们比喻为现代工业的“皇冠”，而航空发动机更是被誉为“工业皇冠上的明珠”。其原因在于航空发动机要经受极为严格的环境考验：高温、高压、高速同时还要兼顾可靠性和可维护性。在这些高标准的要求之下，航空发动机的研发与制造涉及到了绝大多数的工业和技术项目，并且要用到这些领域的最高技术成就。单从大面上说就涉及到：冶金，材料，机械加工，机械制造，热力学，空气动力学，流体力学，控制学，等等。

　　如果把工业体系比作一个金字塔，那么航发就是这个金字塔的塔尖，它的高度反映了整个体系的高度。也正是因为如此，我国最近试制、改装的新机型中绝大多数还是缺乏一颗强劲的“中国心”，而早前使用“中国心”的机型，要么悄然换上了进口发动机，要么迟迟没有露面。

　　市场的稳定性

　　航空发动机具有巨大的市场空间，仅我国国内市场就达到千亿。仅中国本地需求，预计到2020年，中国需要购买的2000架大飞机，需要6000台发动机，将产生300多亿美元的市场需求；未来我国低空空域如果开放，通用航空将快速发展，直升机，我国军机、大飞机及直升机的航空发动机合计每年的平均市场规模约为50亿美元。

　　据预测，中国航空运输量目前以每年8%的速度增长，我国将在20年内成为全球飞机和发动机市场的最大买家。到2026年，中国的飞机需求总量接近3000架，由此有望带动航空发动机市场需求总量达到6500台，总价值约为650亿美元。

　　标的：成发科技、炼石有色

　　成发科技大股东成发集团已经提出“重树信心，重整旗鼓，重返航空发动机主战场”的口号。从2006年开始仿制到2007年装机试飞（轰6K），WS18正处于彻底突破的最后冲刺中。WS18看似是过渡产品，但只要具备大涵道比涡扇发动机这个基础，将来就可以做军用、民用所有大飞机的发动机，这是成发最大的潜力所在。

　　炼石有色正在建设一条80吨/年含铼高温合金生产线和一条55,000片/年航空发动机涡轮单晶叶片生产线。公司的钼铼分离提炼已经进行多次工业试验，采用新工艺提炼的高纯度铼产品较传统方式污染少、纯度高。预计生产线熔炼炉等关键设备的进口、安装和调试不存在障碍。根据公告，公司已经引进拥有30年航空发动机供应链管理经验的专家王立之领衔的技术团队，并给予技术团队充分的委托权和自主权，按照美国标准在中国建立配方工厂，公司对其进行“保姆式”服务。单晶叶片作为军民融合的典型材料，预计公司有可能获得国家“两机专项”的投资支持。

　　三、航天看北斗和卫星导航

　　现代战争，除了飞机、舰船、武器、弹药等硬实力外，信息通信系统的作用正越来越显著，它已经是这些硬实力能够正常发挥效能的关键因素。要建设现代化强军，先进的信息通信系统建设不可或缺，未来投资将加大，卫星通信、数据链、雷达最为受益。同时，信息通信行业很多先进的技术正在消费、商用等民用领域发挥越来越大的作用，北斗导航系统是其中的代表。军事需求和民用需求都将增加，相关公司主要看好奥普光电、振芯科技、海格通信、海能达、中海达、华力创通等。

　　军事需求

　　首先看军事需求。美军以空海一体战（Air-Sea Battle，ASB）作为对华反介入区域据止（Anti-Access and Area Denial,A2/AD）战略的手段的核心是C4ISR系统。中国应对ASB，遂行维护祖国统一和海洋权益的战略任务也必须加强C4ISR作战能力建设。(C4ISR是美国开发的世界最先进的通讯联络系统指挥。C4ISR指Command、控制Control、通信 Communication、计算机computer、情报Intelligence、监视Surveillance、侦察Reconnaissance。)

　　我们认为类似美国的大型C4ISR系统将成为投资重点（其重要程度甚至可能超过传统的飞机、舰艇、战车等机械化平台），同时军方将强化对当前主战平台的信息化升级改造。因此，我们认为卫星通信、数据链、雷达将最为受益。

　　卫星通信和卫星导航

　　未来中美及中国潜在的对外冲突预设战场基本集中在西太平洋地区，而这部分地区是典型的海洋-群岛地缘环境，中国军力的部署和出发地域均为中国大陆西部地区以及可能的少数与中国接壤的友好国家。海空军出击千里，必将脱离大陆侦察、通信、指挥设施的支撑，获取天基C4ISR能力成为必然。同时，美军也将C4ISR作为美国ASB战略的核心，双方将在天基、海基C4ISR领域展开激烈对抗。因此我们看好卫星通信、卫星导航在未来5-10年中国军力建设中受益空间。

　　通信和数据链

　　在西太平洋的广阔地域（北至日本东北部南至澳大利亚）与美国及其盟友交战，中国必须以海空军为主力，在广阔地域的战斗必须以强有力的信息链进行沟通、协调，通信和数据链能力尤为重要。同时为了应对现代战争远程、隐形的特征，通过数据链进行“人在环路”的远程攻击才能达到隐蔽、突然的效果。从这个角度，我们看好现代通信网络和数据链在未来5-10年中国军力建设过程中的受益空间。

　　民事需求

　　其次，民用需求方面，北斗定位导航是代表。出于国家安全的考虑，发展北斗已经成为保障国家安全和国计民生的战略国策。北斗卫星系统平台的三步走规划已经完成第二步。从实验性系统的北斗一代到产业化运营的北斗二代，北斗系统的建设为我国大地理信息产业的发展提供了很好的技术基础和产业保证。未来，国家将会进一步要求在国防、电信、能源、航海等关键领域，应用北斗卫星导航系统，这些领域将为相关企业提供上百亿的市场机会。

　　中国在上世纪八十年代到九十年代，结合国情，科学、合理地提出并制订自主研制实施北斗卫星导航系统建设的“三步走”规划：第一步是试验阶段，即用少量卫星利用地球同步静止轨道来完成试验任务，为北斗卫星导航系统建设积累技术经验、培养人才，研制一些地面应用基础设施设备等；第二步是到2012 年，计划发射10 多颗卫星，建成覆盖亚太区域的北斗卫星导航系统；第三步是到2020 年，建成由5 颗静止轨道和30颗非静止轨道卫星组网而成的全球卫星导航系统。

　　标的公司

　　结合军事和民用需求，我们认为在信息通信行业，与军工相关，最值关注的公司主要包括：奥普光电、振芯科技、海格通信、海能达、中海达、华力创通等。

　　奥普光电：奥普光电目前的收入构成主要是光电测控设备和光学玻璃，具体而言就是反坦克导弹制导系统、雷达基座、飞行物体（导弹飞机卫星）飞行轨迹及座标测量、航空航天相机、军用光学玻璃等。公司大股东长春光机所的激光类武器、被动雷达、高空侦察相机、微小卫星等高科技军品存在注入上市公司的可能。

　　海格通信：公司是军工信息化综合制造商。公司去年近10亿收入中6.9亿为军用短波、超短波、中长波电台。从公司的业务结构看，传统军用电台中的船用短波电台、船舶电子，新业务中的北斗、卫星通信、电子对抗、雷达等业务均与海洋战略及智慧海洋建设相关，对公司增长拉动极大，这些将为公司提供业绩支撑。国家走向海洋必先控制海洋，控制海洋必经由智能海洋。公司现有业务中估计有约20%~30%涉“海”。中国国力上升走向海洋与争议地区周边国家实际占有+美国支持，构成了中国走向海洋的长期地缘战略矛盾。我们认为中日争端将表现出长期摩擦、此起彼伏的特征，从而给市场较多的操作题材，这些可以成为事件性股价催化剂。

　　海能达：公司是集群通信龙头民转军的范例。国家安全委员会成立，对内安全成为国家安全战略重要一环，PDT单城市投资有望超预期，而公司在公安集群通信系统市场中一直占据1/3的市场份额，PDT将成为公司的持续增长动力。公司收购鹤壁天海电子，进入军工领域，将从系统集成着手，逐步以自产产品替代集成产品，提升毛利率。鹤壁天海具有军工资质，而公司作为优秀的专网通信民营龙头，在技术上具有相同性，在其之上更灵活，因此我们看好公司在军工领域的拓展前景。

　　中海达：公司的数据采集测绘产品，是起家业务，未来维持稳定的20%增速；以街景地图、三维地图、三维激光扫描产品、海洋测绘产品、北斗应用为代表的应用业务，经过前几年的投入布局，未来2-3年将逐渐进入收获期，是公司业绩的新增量；加工处理业务，以数源公司为中心，承接客户和自身的信息数据处理需求。从长期趋势看，公司信息服务收入的占比将逐年提升，公司正在从设备提供商向信息服务提供商的战略转型。

　　华力创通：从成功研发北斗二代基带芯片到投资北斗二代终端产业化项目，公司对北斗市场积极布局。我们判断公司将受益北斗在军事应用的爆发，原因主要是：1、公司拥有全部涉密和军工供应资质；2、从公司过往产品的销售情况来看，公司与军方有良好的合作关系。

　　四、军工电子看好芯片、雷达和红外

　　电子产业是国防信息化建设的基础，是我军现代化装备发展关键功能部件重要构成部分，是提升武器装备性能，实现简便化操控与精确化打击的关键。

　　未来装备信息化趋势下，武器信息化、自动化、精确打击等成为发展趋势，通信、探测识别、精确制导等将成为重要的发展趋势，也将大幅提升相应领域内电子器件产品的需求，出于国防安全方面的考量，芯片、核心功能器件都将经历快速国产化。另外基础元器件受益军工行业的快速发展，未来保持稳定增长，军事应用产品增速在10-15%左右。各类相关产品的中，我们认为A股电子公司最有机会的主要是雷达、芯片和红外成像，相关公司主要是四创电子、同方国芯、高德红外、大立科技等，此外基础元器件振华科技等也可看好。

　　芯片

　　芯片是实现国防安全的重要保障，拥有自主知识产权，可以生产性能稳定、卓越的芯片是实现国家信息安全的重要前提条件。相较于运算规模，军用芯片更加注重运行的稳定性以及恶劣条件下运行的情况，为了实现上述的基准，通常需要舍弃一些运算能力，这是军用芯片运算复杂程度通常低于工业、通讯类芯片的重要原因，也是我国能够实现国产化的重要原因之一。尽管如此，先进的雷达、制导、红外成像等方面能力的提升对于芯片性能提升的需求十分显著。A股芯片公司我们主要看好同方国芯。

　　根据IDC统计数据，2012年全球工业、军事、航天等用途的芯片合计267亿美元，占全球份额的9%左右，虽然市场份额占比相对较低，但国家信息安全并不仅仅局限于在军事、航天方面的应用，包括计算机、通讯甚至是包含汽车都是构建国家信息安全的重要部分。涵盖范围超过70%。考虑到相应领域内进口需求巨大，国产化进程加快的情况下，将会大幅提升市场增长的速度。

　　红外成像

　　在精确打击的背景下，包括红外成像、激光等制导、识别技术将被引入到武器装备之中。目前我军精确打击以雷达制导为基础，随着北斗配置的逐渐升级，卫星制导逐渐增多，而红外、激光等与雷达、卫星引导互为补充，复合制导的模式将成为主流，红外制导的渗透率有望逐渐提升。这将是另一个非常有潜力的行业，A股相关公司主要是高德红外、大立科技。

　　假设我国主流武器（仅包括战车、战机与战舰，不含红外制导导弹）均装备红外探测系统，美国LAIRCM系统升级单价31.8万美元，德国机载红外导弹告警器每台约26万美元，大致取此为产品价格，12年现役主力武器市场空间约为40.5亿人民币，预计随着新的武器装备的列装，新增市场达到101.9亿人民币，新增市场空间超过2.5倍以上。

　　红外焦平面探测器作为红外成像系统的核心部件，常年依赖欧盟进口，存在较大的政治风险，国内红外成像龙头大立科技与高德红外陆续完成技术方面的突破，其中高德红外4月兴建一条8英寸MEMS器件研究中心及产业化平台，力图实现自主知识产权的红外焦平面探测器的批产；大立科技实现低精度产品已经实现出货，高精度产品也在研发进程中。

　　其他标的公司

　　此外还有一些基础性的元器件公司，很可能受益军工产业链的开放，这类公司我们推荐航天电器、振华科技。综合而言，军工电子相关公司我们推荐：

　　四创电子：四创电子大股东中国电子科技集团第38研究所是中国预警机雷达的绝对权威和龙头，该所有望在未来中国电科的雷达资产重组中占据优势和主力地位。2013年38所扣除四创电子贡献的收入后实现收入约42亿元，是上市公司的3.8倍，未来资产注入空间巨大。38所研制的空警-500将成为空中预警和指挥平台的骨干力量，有望大批量服役（30-50架），并可开发出舰载预警机。根据中国出口巴基斯坦预警机3亿美元的单价，我们保守估计空警-500初期生产阶段（10架）单价25亿元，成熟批产阶段（20架）单价20亿元，雷达占比30%，那么38所未来5年可新增收入近200亿元。2013年38所总收入53亿元，其中四创电子贡献11亿元。空警-500的量产将充分打开38所和四创电子的业绩空间。

　　振华科技：公司为国内军工被动元器件龙头企业，新资产注入后实现由贴片电容、电感、电阻、二三极管等拓展至航天军工的微型继电器、连接器接插件、微型开关，进一步夯实军工被动元器件龙头企业；在此基础上实现战略转型，强化军工与新能源在公司发展在重要地位；公司新能源业务中3C电池能量密度大，为国内龙头电池厂商和多家手机制造商提供高能量电池，未来可以切入汽车电池供应链，2010-2015年新能源动力电池市场需求的复合增长率在100%以上。公司为央企电动车产业联盟成员，和江淮汽车等单位合作开发能源动力系统。

　　同方国芯：公司三大子公司晶源电子、同方微、国微电子，其中国微电子原主要提供FPGA等军用、航天芯片，该公司也是国内该领域内技术实力与规模最大的公司之一。预计未来国微电子产品有望借助“核高基”项目将逐步实现民用化，有助于同方国芯长远的发展。

　　高德红外：公司搭建国内第一条8英寸MEMS 器件研制中心及产业化平台，拟实现公司具有自主知识产权的红外焦平面探测器的批产。一旦顺利实现量产，不但打破国外红外焦平面探测器的管制的局面，同时还将成本大幅降低2/3以上。

　　大立科技：公司主要从事红外热像仪和硬盘录像机两大系列产品的研发、生产和销售，是国内规模最大、综合实力最强的民用红外热像仪生产厂商之一，在国内民用红外热像仪领域的市场占有率超过20%。红外技术在民用与军事方面都有广泛的应用，根据MaxtechInternationl 预测， 2014年全球红外热像仪市场的潜在需求高达224亿美元。我国相关市场仍处于启动阶段，民用市场格局稳定，军品市场大立科技同高德红外、北方夜视呈现垄断的地位。

　　五、国防信息化升级

　　新军事变革以军事信息化为核心

　　军工装备中，信息装备占据重要位置，具SIPRI统计，在全球前100大军工生产企业中(除中国外)，有42家以电子信息设备为主营或主营之一，其中有18家的主营为单纯的电子设备。

　　自2003年伊拉克战争以来，国内军事理论界发生了重大变化，以信息化战争为主导的“新军事变革”(Revolution in Military Affairs)被提上最重要高度。其重要观点为信息化战争中，通过武器装备的自动化和智能化，1).减少战术层面的控制和指挥活动，是战场结构更扁平2).更突出联合作战，协同作战。

　　然而实现新军事变革需要一个重要前提，就是国防军事装备完成机械化和信息化。近期随着052D驱逐舰下水，第四代战斗机和运20运输机试飞，首艘航空母舰入列以及武直十直升机出席航展等一大批新式武器的出现，表明我国逐渐完成武器装备机械化的同时，装备的信息化依然任重道远。

　　美军在上世纪80年代以前也只是以机械化为主，只能实现空地一体战；90年代以后逐步提高信息化水平，倡导C4ISR系统平台的建设，即指挥Command、控制Control、通信Communication、计算机computer、情报Intelligence、监视Surveillance、侦察Reconnaissance 7大系统的融合系统。美军在2003年伊拉克战争前完成了首支数字化机步师的装备，到2010年信息化程度达到80%-90%。美军实验显示，数字化部队能够轻易战胜3倍于己的常规部队，一个数字化师已达到6个传统师的作战能力。而据国内相关军事媒体透露，目前我国军事装备的信息化率仅30%左右。

　　看好电磁信息安全，水声探测，机电智能控制3大板块

　　复杂电磁环境的军事信息化装备 。在现代战场条件下，电子战和信息战将成为战争的重要形式。而以电磁波炸弹为主要形式的电磁脉冲武器攻击将直接导致电气与通信设备内部电路的晶体管与电子管不可逆转的被击穿，其虽然不会造成直观伤害。但灵敏度越高的无线电电子系统越容易被强大的电磁场破坏，整个战场指挥与通信系统将由此被摧毁，无法继续作战。电磁波炸弹来源于电磁脉冲效应，这种效应最早在核爆炸中被发现，核弹的电磁脉冲影响，核爆几百公里范围内电视机收音机等各类军用与民用电器设备在没有电磁防护的情况下也将全部损坏。

　　高能电磁脉冲防护装备。防高能电磁脉冲攻击与普通防雷不同之处在于其对于脉冲响应时间要求要高很多倍，这也直接导致普通防雷管设计的避雷器无法直接适用于相关军事装备。目前防高能电磁脉冲接口窗，抗核加固电源滤波器等产品已经进入二炮，陆军等军方采购单位。预计未来2-3年，相关业务有望批量列装。进入爆发式增长阶段。

　　军用电磁屏蔽装备。在“棱镜门”事件后，国家与大众的信息安全问题进入大众视野，也随着周边事态与国际局势的复杂化，变成国防建设的重点。除了互联网络上的信息保密与信息安全以外，复杂电磁环境下的信息安全同样非常重要。如“棱镜门”主人公斯诺登在香港逗留期间，为确保信息与人身安全，其要求与其会面的人员将手机等通信设备统一存放于冰柜中，就是一种典型的电磁信息安全屏蔽措施。

　　展望未来，随着电磁信息安全重要性在全军认识程度的加深。军队电磁屏蔽需求有希望从目前的军一级别逐步拓展至团营级别。这也将极大拓展这一业务的成长空间。

　　电子与电磁蓝军的战场环境仿真.要适应新战场电磁环境的变化，我国海陆空三军陆续提出电子对抗仿真试验计划。而复杂电磁环境仿真训练系统建设，属全军首创，其中重要装备为射频仿真系统和电子战模拟器。是近年我国国防对信息装备提出的新需求。在电磁仿真试验中心大量复杂信号突然生成，在逼真复杂电磁环境中反复摸索，可以使官兵经过几番仿真训练，与“电磁蓝军”过招，快速提升部队战斗力。此外利用中心构设的高密度、多体制和可调、可控的复杂电磁环境，其实时传输到千里之外的部队驻地和训练舰艇，可实现远程异地共享复杂电磁环境资源，使受训部队不离港口、不出营区就能实施全系统全流程的复杂电磁环境下练兵砺剑。目前行业尚处于初步装备阶段，即初创期，每年需求上亿，而各军兵种对仿真演练需求增长后，各电磁环境仿真中心以及相关系统的建设将在可以预见的将来快速增长。

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　　复杂水声环境探测装备

　　我国是一个海洋大国，海洋国土面积 300 多万平方公里，岛屿 6,500 多个，大陆岸线长达 18,000 公里。发展基于光纤水下探测技术的新一代水下探测装备，对国家的海洋战略实施有重要意义。光纤水下探测系统以及网络以新型光纤水听器为核心，以光纤网络为支撑，是先进的现代海洋探测应用手段。

　　预计未来 5 年市场需求主要侧重于对现有水下探测装备的升级，并对沿海海域及重要港口等近海海域开展新建，仅探测水听器市场规模预计在 200 亿元以上。后续15 年的市场需求将向远海装备延伸，预计此类市场容量约 1,000 亿元以上。水下光纤网络市场规模在200-300亿元左右。

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　　海陆空各类机电控制一体化装备

　　美军在上世纪80年代研发第四代隐形战斗机时，发现1)随着战机电子设备越来越多，飞机的初始成本和维护成本大幅上升，而可用性下降。2)此前的飞机如F-15，F-16等都采用的分立系统或部分分立的系统。由于飞行员工作负荷已经饱和，若继续延续分系统形式，战机或无法确保战斗力。

　　因此F - 22 飞机上的机电综合控制系统取消了传统座舱中的许多控制开关和显示仪表。综合的范围包括: 供电、液压、燃油、环控、救生、辅助动力、起落架、刹车、结构完整性诊断及状态监视系统等。

　　我国在机电管理系统综合化方面起步较晚，但根据各网络媒体报道，新研制歼-10B战斗机中，已经采用了机电综合管理系统技术，军用车辆机电管理系统研究基本同步。部分装备的数字化改造已初具机电综合管理系统构架的雏形，采用虚拟仪表代替传统机械仪表，采用智能功率模块代替自保开关、接触器、继电器；智能功率模块可以对用电设备实施远程控制和状态信息反馈，完成一键上电及负载的自动控制功能，并且能够实施过载、短路保护及故障信息交互等功能。

　　按外媒估计，目前我国有坦克装甲车等可装备机电综合管理系统作战车辆2万余辆，后勤车辆55000余量，如果仅考虑坦克和装甲车升级机电综合管理系统，按单价50-100万元/辆计算，改造需求达88-176亿元。按同智机电可提供的3大部件20-30万元/辆估算，潜在市场规模超过30亿元。如果包括后勤车辆，可获得的存量市场规模达100亿以上。此外，各种通信车，侦察车，防爆车，工程车等新增机电管理系统的采购需求也将随着军队现代化建设的增加而增加。

　　目前我国的机电综合管理系统与国外在冗余控制，故障诊断，故障隔离等方面相对简单，在综合化，智能化及信息化等方面与国外的先进水平还存在很大差距。未来随着武器装备维修性要求的提高，迫切需要武器装备本身具备检测、隔离故障的能力以及缩短维修时间。所以对应的机内测试BIT(Built-In Test)系统的升级在未来将成为新兴增长点。

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　　军队信息安全的基本要求是自主可控

　　计算机基础软硬件的国产化不仅关系着中国计算机产业的发展，也关系着国家和军队的信息安全。军队信息安全的基本要求是自主可控，这就要求重要应用的主机、操作系统、数据库等应用尽可能采用国产的设备和软件。事实上，军队一直以来就是国产计算机软硬件的重要细分市场。因此，军工主题下的计算机行业机会首先就是国产软硬件的机会。推荐的特定军工项目计算机标的如下：

　　海兰信

　　海兰信主要从事航海电子科技产品和系统的研发、生产、销售和服务。主要产品包括：船载航行数据记录仪、船舶远程监控管理系统、船舶电子系统集成、船舶操舵仪以及雷达等，广泛应用于国内外大型造船集团。随着我国海洋强国战略的日益明确，海兰信的军用船只订单将表现出很大的弹性。同时，我国构筑立体的海洋探测信息网的必要性日渐突出，海兰信的核心技术使其长期受益于海洋战略。

　　旋极信息

　　公司是专业从事嵌入式系统领域的公司。主要致力于提供面向国防军工的嵌入式系统测试产品及技术服务、嵌入式信息安全产品和嵌入式行业智能移动终端产品及技术服务。公司的嵌入式系统故障注入平台、航空总线仿真测试、基于高速光纤通讯的航电中继系统、指挥控制和机载产品有望随着我国国防产业向高科技发展而迎来爆发的机会m公司经过多年的积累，有望从产品的三、四级供应商逐步提升至二级供应商，公司产品有望列装陆军军用车和空军飞机，因此拥有较高的业绩爆发弹性。

　　六、军工新材料

　　1、钢铁——关注高温合金、造船板（航母钢板）和锻件

　　根据钢铁在军工领域的应用，我们认为有三大子版块最值得关注，分别是高温合金、造船板（航母钢板）和锻件。

　　高温合金：空天基石、材料超星

　　材料是新技术的物质基础和先导，高温材料则是提高动力力学性能、节约能源、降低污染的关键之所在，而高温合金则是其中的代表（其他还包括钛合金、金属间化合物等）。高温合金，又称热强合金或超合金（superalloy），是指在高温、应力条件下仍能按设计要求正常工作的金属材料。

　　目前高温合金总需求量2.4万吨左右，未来随着下游和逐步发展，年需求将逐步增加至2020年的3.6万吨和2024年的4.6万吨左右，年复合增长率6.9%。

　　投资标的

　　抚顺特钢-----最纯的军工原材料股

　　国内绝对的军工钢龙头，高强钢、高温合金市占率分别为100%、60%。公司成长几乎伴随着我国国防、航空工业的每一步发展——从第一颗氢弹、原子弹到人造卫星、远程运载火箭；公司每一次重大技改都对应国内军工原材料的更新换代。高温合金技术瓶颈同时存在于成分、设备及后部工序，外部壁垒高。公司在技术积累、设备上优势明显，生产规模上也显著强于竞争对手。

　　军工高弹性

　　仅考虑高温合金，其占公司10%收入但50%利润，对军工弹性大；高强钢与高温合金类似，是另一高弹性品种。公司近两年股价走势与军工股走势非常接近，显示军工属性正在被市场认可。

　　丰富催化剂

　　未来军工股的持续上涨我们持乐观观点：一方面国内外局势持续紧张；另一方面从宏观角度对国内经济减速的重要对冲点，国防军工大发展的逻辑正在逐步被证实。从事件性角度，未来如战斗机、大飞机项目、航空发动机及燃气轮机发动机重大专项、核电重启等催化剂有望陆续出现。

　　基本面上升空间大

　　基本面上主要考虑高温合金产品，其他如高强钢、工模具钢、不锈钢等也能实现部分盈利，但对业绩总体影响仍较小。

　　基本面上升空间的逻辑：1）需求空间广阔。如前文测算，国内高温合金需求4万吨以上，公司作为龙头，订单有保障；2）公司一期技改已完成，产能进入释放期实，且二期技改也已提上日程；3）依据年报数据测算，高温合金增加1000吨将带来毛利增加1亿元，业绩弹性大。

　　钢研高纳

　　高温合金材料领军者。公司主要生产航空航天用铸造、变形和新型高温合金材料，直接下游是发动机、热端精密部件、核反应堆等。2014年公司5个募投项目以及分公司、子公司将全面投产，产能有望达到3000吨以上。

　　高壁垒行业中的寡头企业。公司作为院所改制企业，在技术研发、产业化程度上具备相对优势。公司目前高端新型高温合金规模国内最大，在多个产品上拥有绝对优势，航天发动机精铸件市占率90%以上，高端新型高温合金（ODS合金、Ti-Al金属间化合物）市占率达100%。

　　公司目前70%左右的收入来自航空航天领域，对相关需求弹性最大，特别是航空发动机。未来随着航空发动机国家重大专项的推出，公司将是受益最大的企业之一。

　　2、军工有色材料

　　有色金属材料是军工的关键原材料之一。热兵器时代，各国通过，研发出添加钨钼等成份的结构钢钢材、有色合金材料，提升枪炮寿命和精度，一面提升装备的装甲防护力，一面又研究穿透装甲的穿甲弹，上演矛与盾的攻防。现代兵器装备与技术上，特别是尖端兵器，有色金属材料更是不可或缺，钛材是军用飞机的主要材料，军机发动机也离不开铼、钽等高温合金元素，稀土材料也是激光武器、精确制导导弹等的关键。

　　军事装备现代化推动军工有色金属材料需求进入飞跃发展期。在当前世界政治军事形势日趋复杂，地缘政治风险重新上升，区域冲突不断爆发的国际环境下，我国毅然成立了国家安全委员会，对国家安全战略更为重视，国防支出的金额近年都保持了10%以上的增速，而军事装备现代化作为国防支出的重点，也不断得到了强调。在这一趋势的推动下，有色金属材料的需求将进入飞跃发展期，从而为这些有色金属材料带来发展机遇。典型的军工金属有钛、钽铌铍、锗、铼、钨等。

　　军工用钛关注宝钛股份和西部材料。我国钛材企业较多，但从历史沿革、规模与技术水平来看，在军工用钛材市场上具有较强的竞争力的企业主要有宝钛股份、宝钢特钢和西北有色研究院。我国军工用钛特别是航空军工最大的供应商为宝钛股份，目前，西部材料也进入到这一市场。

　　3、3D打印材料

　　3D打印是未来工业的重要组成部分，目前仍处于产业化初期。3D打印已经在航天航空的大型金属结构件、精密零部件直接制造中有大量应用，最广泛应用在于航天航空军工和生物医疗领域。

　　世界3D打印技术产业联盟秘书长罗军认为，3D打印正逐步打开市场，无论是国内还是国外，3D打印普及率正迅速提高，市场需求也显著上升。而Wohlers Associates预测，未来5-10年里全球3D打印市场仍将以20%的速度复合增长，2021年全球销售总额接近110亿美元。

　　金属粉体材料是3D打印的基础

　　金属粉末材料的开发和制造是3D打印的核心。粉体材料是金属3D打印的“粮食”，打印中使用的金属粉末材料质量会直接影响到成品率和产品质量，而航空用钛合金球形粉末的制造难度最高。航空钛粉有四个基本要求：粉末粒度细分布区间窄；流动性好；球形度高和松装密度高，只有少数企业具有生产3D打印钛粉的能力。

　　标的公司

　　宝钛股份开始涉足3D打印粉末领域。宝钛是在军用钛材市场上占据领导地位，每年能拿到国内70%左右的军用钛材订单。目前国内Ti6Al4V粉末（3D打印用）的原材料大多来自于宝钛股份。

　　合资企业标志宝钛进入3D打印领域。14年5月宝钛与王华明（北航3D打印团队领导人）、宝鸡海宝、北京北航先进工业技术研究院有限公司共同出资1000万元设立北京增材制造技术研究院有限公司（以下简称“增材研究院”）。首期投资较少，我们推测，增材研究院可能主要进行3D打印材料及工艺的研究及探索，可能会接到少量的军工订单。

　　王华明团队技术领先。股东方之一王华明及其团队是国内飞机钛合金结构件激光快速成形装机应用技术（航材3D打印技术）的开发者，该技术获得国家技术发明一等奖。使用该技术试制出的零件性能全面超越美国F22和F35零件，而且重量大大低于美国零件。

　　海宝粉末生产经验丰富。股东方宝鸡海宝是国内3D打印粉末生产商之一，具有10年球形粉末的生产经验。海宝主要采用等离子旋转电极法进行生产，目前的年销量在十吨左右，主要供应给西工大等研究机构。

　　强强联合，发展前景广阔。增材研究院的三大股东方各有技术优势，未来可能形成由宝钛股份制造钛合金棒材、海宝将钛合金棒加工成球形粉末、最后由增材研究院或者王华明团队持股的其他企业加工为航空零件。与国内其他3D打印企业相比，宝钛与合资方的产业链完整，商业模式明确，在军工方面的竞争力很强。